一季度青岛啤酒收入增长17.36%

　　青岛啤酒股份有限公司一季度收入增长17.36%达74.08亿，比去年全年9.73%的个位数收入增速上了一个台阶，其中，主品牌“青岛啤酒”销售117万千升，同比增长11.7%，高于2012、2013年8%和5%的个位数增长。符合我们前期报告中提到的对公司收入增速见底回升，利润增速有可能恢复到20%+的判断。收入增速的回升主要来自于几个方面：1、新产能的建成，促使公司更积极的进行市场推广活动，加速产能落地；2、三得利的并表；3、对于区域市场的扁平化渠道调整显现出积极的效果。

　　公司一季度毛利率达40.27%，比去年同期的41.3%下滑了1个百分点。在大麦、包装物成本稳中有降的背景下，公司毛利率的下滑，显示出副品牌增速高于主品牌，公司争份额的战略方向坚定而且清晰，曾经主品牌在中高端定位和市场份额之间的战略摇摆不复存在。

　　按照2013年的经营数据，公司52%的销量来自于中高端的主品牌“青岛啤酒”，公司产品结构中中低端主流酒量偏少，仍需积极拓展，以便控制更多的市场份额为中高档酒的发展培养客户、渠道和市场基础。

　　同时，公司需要更多的投入于主品牌，以实现主品牌的拔高和强化，也需要更积极的整合副品牌，通过清晰定位、聚焦资源，实现中低端主流酒扩张中的合力和冲击力。从报表来看，收入增长意味着份额扩张，周转效率的稳定意味着扩张过程中竞争力的保持和提升，因此，目前阶段，青啤应该核心看其销量、收入增长和周转效率的提升，不必太强调利润的增长，只要青啤能在份额和竞争力上不输于华润雪花和百威英博，行业盈利长期向三强的集中都将使青啤大有斩获。

　　但我们也并不认为公司的费用投入会大幅压低利润水平，因为1、公司的费用预算约束；2、公司正在主要区域推进由“大客户制”向扁平化“密集分销”的渠道改革，这一层级的压缩将有效的缩减寻租空间，增强公司对费用投放的控制力度和效果，这将对费用的集约产生正面的效果。

　　我们相信，一季度业绩是全年业绩恢复较高增长的预演，维持公司“买入”。我们预计，2014-2016年的EPS为1.68、1.99、2.39，盈利增速15.0%，18.4%，20%，我们按照2015年的EPS，给予龙头消费品公司26倍PE估值，给予公司目标价51.74元。

　　同时，我们也期待，国企改革的推进激发青岛啤酒转型步伐的加速和企业治理结构、激励机制的更加优化。

　　竞争对手的战略失误，也可能给青啤带来额外的市场机会。