二三线白酒涨价提升业绩 估值望继续提升

　　我们曾在今年2月初的食品饮料行业跟踪报告中提出:贵州茅台、五粮液、泸州老窖等一线白酒估值处于历史底部，且相对大盘溢价大幅减少，并提出今年1季度很多三线白酒业绩增速将超过50％。近1个多月，白酒板块估值迅猛提升，三线白酒涨幅高于二线，二线白酒涨幅高于一线，一线中泸州老窖表现最好。

　　我们倾向认为此轮上涨背后的主要逻辑，以及到年底的主要催化剂如下:

　　1）三线白酒业绩超市场预期，增速较快:三线白酒主品牌销售价格普遍在300元以下，尤其是以30-200元居多。2011年全国地产主销的白酒终端零售价大幅上涨，由2010年12月底的118元/瓶，大幅提高至2011年12月底的172元/瓶，上涨幅度高达46％，历史上只有2003、2004年的个别月份涨幅超过这个水平。全国地产主销的白酒零售价大幅上涨催生三线白酒业绩在去年底普遍较好，我们估计今年上半年业绩将会依旧非常好，3-4季度因提价因素所导致的收入增长可能会逐步放缓，放量的速度取决于公司自身竞争水平。

　　2）一线白酒估值到达底部开始稳步回暖:2月初，茅台对应2012年一致预期的动态估值为16.9倍，五粮液为14倍，处于历史底部，且相对大盘溢价大幅减少。近期，茅台动态估值为19.3倍，五粮液为15.2倍，泸州老窖为15.3倍，估值依旧较低，考虑到近期市场情绪普遍回暖，我们认为一线白酒估值到年底仍有大幅提升空间，直到茅台估值达到25倍，五粮液、泸州老窖估值应至少达到20倍以上。届时，二线白酒估值将会超过30倍，三线可能在35倍以上。三线白酒的弹性明显超过二线白酒，二线白酒弹性要超过一线白酒。