【第一财经日报】天宝股份：冰淇淋业务成新看点 估值水平将提升

　　公司由加工型企业向“加工+消费品”生产企业转变的趋势明显，而消费品通常享受相对较高估值

　　炎热夏日，冰淇淋广受欢迎。而A股市场上涉及冰淇淋业务的天宝股份最近似乎并没有那么受欢迎，7月以来累计下跌了2.63%。

　　那么，近期水产品涨价对公司会带来多大影响，又该如何看待公司的投资价值？

　　冰淇淋业务占比趋升

　　天宝股份的业务内容包括水产品加工、冰淇淋、农产品加工、仓储等，其中水产品加工是公司的主营业务。2010年年报显示，公司的水产品加工和冰淇淋业务带来的营业收入分别为9.15亿元、1.72亿元，营收占比分别为79.78%、15.40%。

　　其中，公司的冰淇淋业务于2008年投产，当年由于销售较少、折旧和财务费用高等原因，毛利率为-84.96%。随着2009年市场的开拓和实现出口，该项业务的毛利率提高到了49.60%。

　　2010年年报显示，公司冰淇淋业务的盈利能力要远在水产品加工、农产品加工、仓储业务之上，2010年这4项业务的毛利率分别为44.36%、15.70%、13.63%、28.75%。

　　“冰淇淋业务的毛利率远高于水产品加工，这将激励公司加大对冰淇淋业务的投入，公司从加工型企业向‘加工+消费品’生产企业转型的趋势较明显。”中投顾问食品行业研究员向健军认为。

　　从目前来看，公司的大豆植物蛋白冰淇淋主要出口美国及巴西市场，2010年出口量为524吨。国内市场的开拓以植物蛋白冰淇淋和动物蛋白冰淇淋并重，主要考虑到国内消费群体对口味及健康的多层次需求，目前定位中高端，市场主要覆盖东三省、河北、山东及北京等北方省市。

　　公司方面表示，冰淇淋业务所占比重在不断增加，但绝对值仍然偏低，预计未来收入金额和所占比重将继续增加。

　　国泰君安分析师秦军认为，目前公司的冰淇淋业务格局是“内销做规模，出口做利润”，未来计划将重心向内销倾斜，一旦越过盈利平衡，将成为新的利润增长点。

　　瑞银证券本周发布研究报告称，市场低估了公司冰淇淋业务的成长性。天宝股份具有终端渠道共享、客户高信任度以及熟练的国际销售经验等优势。预计2011年其冰淇淋业务收入有望翻番，盈利将进入快速增长期。

　　“公司的冰淇淋业务在2010年就已经全面打开了北方市场，出口方面也逐渐被美国的消费者所接受。目前国内开拓的劣势主要在于国内市场冰淇淋消费相对较低，人均年消费量不足2000克，而且以动物蛋白冰淇淋为主。”向健军认为。

　　宏源证券分析师胡建军则表示：“在市场开拓期，内销毛利率明显低于外销，随着1.5万吨大豆植物蛋白及3万吨动物蛋白冰淇淋定增项目投入运营，公司冰淇淋业务未来两年有望迎来超常规增长。”

　　水产品加工仍是盈利主体

　　虽然冰淇淋业务有望成为公司业绩增长的新看点，但事实上水产品加工业务在公司的主营收入中仍然占据“大头”。

　　秦军认为，水产品仍将是公司盈利的主要来源，而且这在未来2~3年时间里都不会改变。

　　据介绍，公司的水产品加工业务模式主要以进料加工为主。进口水产品主要来自阿拉斯加的深海鱼，包括真鳕鱼、鳕鱼、黄金鲽鱼和红鱼等品种。每年11月到次年2月，公司在美国的子公司集中采购，运回国内加工后出口。

　　近日，天宝股份完成定向增发，共向9名发行对象合计发行3636.36万股，发行股票价格为16.50元/股，扣除发行费用，共计募集资金净额为5.83亿元。

　　公司此次募集资金用于新增四期水产品加工项目及新增二期冰淇淋加工车间项目。据预测，水产品项目达产后每年可实现销售收入4.05亿元，新增利润3435万元/年；冰淇淋加工项目达产后可新增销售收入约7.5亿元/年，新增净利润5661万元/年。

　　公司方面表示，本次非公开募集资金主要用于与公司当前的主营业务紧密相关的项目，有利于进一步扩大公司的主营业务规模，实现公司水产品加工业务稳定发展，提升冰淇淋的盈利能力和竞争力，增强公司的盈利能力。

　　此外，水产品一直为公司收入最主要来源，但随着其他业务的发展，所占比重开始下降。预计未来在四期水产品车间项目投产前，水产品占公司收入比重将进一步下降，在四期水产品车间项目投产后将有所提升。

　　估值存分歧

　　国联证券分析师周纪庚认为，随着定向增发项目的实施，公司业务占比改变将提升估值水平。公司从加工企业向“加工+消费品”生产企业转变的趋势愈加明显，而消费类企业往往享有较高估值，因此消费品业务占比提高将使公司享受较高的估值水平。

　　他预计，未摊薄前公司2011~2013年EPS分别为0.97元、1.33元和1.67元。2011年给予公司22~26倍市盈率，合理估价为21.34~25.22元，维持“推荐”评级。

　　湘财证券高级投资顾问李鹰桂则持有不同的看法。他表示：“总体来看，公司的总股本不小，经营业绩一般，无论是水产品加工还是冰淇淋的技术含量都不算高，投资价值并不突出。”

　　公司日前发布的上半年业绩预增公告显示，上半年业绩增长幅度为0.00至30.00%，去年同期净利润为4693.24万元。主要原因是公司上半年冰淇淋业务销售好于去年同期，且其他业务相对稳定。

　　截至7月26日，共有90家机构对天宝股份2011年业绩作出预测，平均预测净利润为1.55亿元，比上年增长27.06%，平均预测每股收益为0.92元。